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医药二级市场“先扬后抑”会是矫枉过正吗?2022回归基本面后,哪些赛道不“内卷”?

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医疗健康
作者:E药经理人
2021-12-27 11:53
启思会上,兴业证券医药首席分析师徐佳熹特就《从靶点到商业,从中国到世界——2020年创新药发展回顾与2021年展望》报告进行了分享。

目前我国还没有形成Biotech和Pharma良性合作的格局,因为大家都还想自己做Pharma。

即便中国部分Biotech公司天生具有国际化的基因,但是罗马不是一天建成的。在企业发展的过程中,与国际企业合作,从国际企业引进高端的人才,然后嫁接本土和海外临床资源,尽快的推进研发,可能是大家的当务之急。

部分做得好的企业,且有大品种,比如有销售10亿元、甚至20个亿元以上的产品,企业可能会从Biotech变成Biopharma。而剩下一批专精特新的企业,可能通过license-out的方式将产品给到大药企,来实现持续发展。

在由E药经理人等承办的2021中国医药企业家科学家投资家大会(简称“启思会”),2021年度中国券商十大医药技术研报发布会上,兴业证券医药首席分析师徐佳熹特就《从靶点到商业,从中国到世界——2020年创新药发展回顾与2021年展望》报告进行了分享。

政策:到了药物经济学为王的创新药时代

纵观2017年至2020年历次医保谈判结果,创新药的大幅降价和产品医保目录后的放量,已经成为常态。“近两年,已经逐步进入到了药物经济学为王的创新药时代”,徐佳熹在会上分享道。

在刚刚结束的2021医保谈判中,又有不少新产品进入了医保目录中,并且从谈判当日的资本市场反馈来看,大家对于2021年的医保谈判仍旧满怀期待。其实医保谈判政策并非是我国独有,以药物经济学评价为主导的做法是全球大部分经济体的共识,“只不过我们确实找到了一个非常行之有效的,做创新药价格谈判的方式”,徐佳熹说道。其中,既要做药物经济学的匡算,还要做医保收支的匡算,其中考虑的因素非常多,包括GDP经济发展水平,可比经济体的药价状况,同类药品的状况,还有一些赠药计划对预算的影响等。

另外,中国作为超大型的经济体,内需市场非常庞大。哪怕是一些罕见病用药,若考虑到数额,无论是对国际巨头,还是国内企业,仍有一定的吸引力,这也是其能够进行药物谈判的基础。除此之外,在一些竞争比较激烈的领域,产品差异性不是特别大的产品,也可以进行竞争性谈判,这样也可以大大节约每一位患者的费用。

产品进入医保目录后,尽管大部分产品价格降幅不小,但最终还是实现了快速放量,形成了双赢的格局,比如赫赛汀、奥西替尼等。

除了创新药的价格谈判之外,国内DRG和DIP的推广也值得关注。

DRG从80年代美国推出以后,也有很多的经济体在使用,对于医疗质量和医保费用控制之间,达成了一个平衡。我国从2011年开始探索DRG,但它在全国范围内多个城市进行推广,其实也还是近几年的事情。DIP与DRG稍有不同,DIP的分组要比DRG要细得多。那么通常来说,它在控费机制上也是采取结余留用,超支分担的方式,DRG则是超支不补。DIP对于新的疗法来说,它的分类比较细,对于新药品,高值耗材的使用,可能单独算一个病种,相对更加友好。当前无论是DRG还是 DIP,仍处于逐步推广中。而国谈品种是否进入DRG或者DIP,是不是占用相关费用,各地情况不同。要看各地推广进度,才能判断DRG、DIP对于相关药品放量的影响程度。

对于普通仿制药而言,集采已经已经进入了新常态。今年进行的第6批胰岛素专项集采,考虑了这种大分子药物的复杂性,相对而言更加温和一些。无论是对中选还是非中选的企业,都保留了一定的市场份额。总体而言,带量采购常态化趋势已经形成,未来将可能扩展到生物制品等领域,且存在跨通用名集采的可能性。

商业化:多数创新药企面临的重大挑战

当下,对于头部公司,或者部分早期的Biotech转型成为Biopharma的企业而言,已经初步的具备了商业化能力。但是,对于大部分Biotech企业,商业化压力仍旧存在。

仅从2020年各个IND申报类型来看,无论是大分子小分子药物,申报靶点大多集中在TKI、PD-1(L1),企业后期商业化的挑战可想而知。

在商业化上,一般第一家上市的产品,能够占到较大的市场份额。但这是建立企业之间商业化能力相近的基础上。商业化能力的差异对药品市占率和销售额爬坡起着关键作用。例如PD-1,信达、君实、恒瑞和百济神州,上市时间分别为2018年12月、2018年12月、2019年5月、2019年12月,但是销售额和上市速度之间并没有必然的相关性。至2020年恒瑞PD-1单抗销售团队约2000人,信达商业化团队约1100人,君实、百济神州分别约为600人。这也意味着,在市场上锻炼出一支能打仗的队伍,在产品上市之后的各种循证医学研究当中,去展示自己产品与其他同靶点产品的区别和过人之处,去设计对应的临床实验是非常重要的。

这也对企业后续品种的储备,以及研发、销售人员的配备,提出了更高的要求。在后续品种储备上,有多种模式,如并购授权、许可、合作开发、成立子公司、做拆分等等。尽管对于不同的公司,应该有不同的模式。但是,国内目前大部分的Biotech都希望有朝一日能够变成Biopharma,甚至Bigpharma,但在这个过程当中,企业还有不少方面能力缺失。

在研发立项上,Biotech反应比较快,在部分靶点上的理解比Pharma更好。但到了临床注册阶段,与监管部门的沟通,临床队伍的管理方面,能力就会差一些,Biotech在生产和销售环节的短板就更明显。目前我国还没有形成Biotech和Pharma之间良性合作的格局,因为大家都还想自己做Pharma。

当前,在海外大药企与Biotech的合作已经成为惯例。海外Biotech很少做后期的产业化运营,由于研发壁垒投入资金巨大,且企业建立商业化队伍的成本也非常高,产品很难实现全球销售。Biotech的研发产品到二期临床之后,或者到三期临床,便将产品给Bigpharma做后续研发。

中国市场,近两年License-out案例逐渐增多。例如荣昌生物的ADC、诺诚健华的BTK产品,无论是交易对手还是交易额都令人称道。徐佳熹表示,中国Biotech走出去与国际巨头合作将是长期态势。但是其中仍有不少问题需要考虑。例如,当下很多做国际化的产品,还是只用中国的数据做申报,那么最终能不能成功还要拭目以待。做中美双报的企业,除了要考虑资金问题之外,也涉及到政策法规的差异、临床管理、医生处方行为的差异、创始人国际化视野、能否有效利用海外合作伙伴等等都需要企业一一去考虑。但是长期来看,中美双报的头部Biotech也可能借助单品获得爆发性的成长,企业可以培养出国际化临床队伍、提高国际影响力。

而从一家局部的小药企发展成国际大药企的路径,亚洲企业可以借鉴武田的发展路径。武田制药从小病种的特殊制剂开始打开市场,依靠国际巨头成立合资公司进行销售,并跟进强有力的后续产品,实现了很好的循序渐进的国际化发展。例如,1995年兰索拉唑在美国获批,这款重磅药物的迅速爆发使得武田制药成功跻身跨国药之列。1999年坎他沙坦及2000年比格列酮相继在美国获批,使得武田制药成为国际性的药物公司。1995年-2005年内的五年内,武田的海外营收几乎翻了两倍。海外占比从11%增加到29%,达到26亿美元。

2000年之后,武田又通过不断的并购,将国际化版图从发达国家拓展到新兴市场。目前武田已经在多个领域,都有对应的品种在做。他的董事会中,其实已经不是只有日本人,曾经他也请过法国人做CEO。其在全球的研发团队其实已经达到了5000人,然后在多个地方能都布局有自己的产业。

武田的案例,这也说明国际化企业的打造需要时间。徐佳熹表示,即便中国部分Biotech公司天生具有国际化的基因,但是罗马不是一天建成的。在企业发展的过程中,与国际企业合作,从国际企业引进高端的人才,然后嫁接本土和海外临床资源,尽快的推进研发,可能是大家的当务之急。

资本:估值体系逐渐成熟 企业找到不同的生态位

港股18A、科创板、创业板注册制陆续开板,国内医药生物企业迎来了一波上市热潮,二级资本市场接力一级市场携手助推中国创新。退出门槛的降低也让符合相关板块上市要求的科创企业成了一级市场追逐的热点。

但是,回顾创业板从2009年10月30日至2014年1月29日,(之后按核准制上市的创业板生物医药企业发行市盈率均不超过23倍,与现行注册制下科创板及创业板发行定价方式差异较大,故暂不纳入比较之列)期间上市的44家创业板生物医药企业估值及估值溢价率(相较中信医药指数)来看,开板初期,受创业板“热度”催化,整体估值溢价率处于相对高位,板块带来的超额溢价显著;至首批上市企业三年限售期届满,创业板生物医药企业估值溢价率接近于“0%”。

这也意味着,“最后大家不会管这个公司是创业板的,是科创板的,还是主板的、中小板的,核心是你这家企业好不好?”徐佳熹表示,今年资本市场冰火两重天的情况,有一些矫枉过正。明年行业会逐步回归常态,其中会产生分化。例如,未来,还会诞生一些新企业,但他们不一定在肿瘤里面“内卷”。当下一些新的治疗领域和需求正在兴起,例如,随着65后、60后的一批人群逐步进入中老年时期,一些影响生活质量的疾病,如肾病、骨质疏松,眼科等领域,都是企业可以深耕的领域。而那些做的好的公司始终能融得到钱。在产业化上、以及研发进展上低于预期的企业的压力就会比较大。

另外,在头部基金和二级市场,甚至出现了10人的买方团队和接近20人的卖方团队。一级市场现已经逐步开始从投企业,开始变成孵化企业。比如通和毓承孵化了欧康维视。欧康维视成立于2018年2月,成立仅两年后便在港交所挂牌上市。而他的运营管理,则由通和毓承总裁兼创始合伙人陈连勇担任欧康维视董事会主席兼执行董事。职业经理人叠加资本方形成团队。

还有康桥资本孵化的云顶新耀。2020年7月,云顶新耀正式递交了在港交所上市的申请文件。这距离康桥资本成立这家公司,并为其提供第一名员工、投资第一笔钱、支持其成立第一个专利产品的诞生刚刚3年时间。

对于二级市场投资者而言,投资阶段的前置,也要求其更多地像一级投资者一样思考,从专业技术出发,尝试建立新的估值“锚”。在这个过程当中,整个创新药的估值体系,会逐渐成熟,从产品的临床价值,竞争饱和度,市场格局跟门槛以及整个IP导致的产业的品种的生命周期,能给更好的、更准确的估值。

在这个过程中,企业也会找到不同的生态位。一些企业会变成Biopharma,例如部分企业做得很好,且有大品种,比如有销售10亿元、甚至20个亿元以上的产品,企业可能会从Biotech变成Biopharma。而剩下一批专精特新的企业,可能通过license-out的方式将产品给到大药企,来实现持续发展。

本文根据兴业证券医药首席分析师徐佳熹在中国医药企业家科学家投资家大会(“启思会”),2021年度中国券商十大医药技术研报发布会上发言整理,观点仅供参考,不构成投资建议。

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