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商汤,推开港股的大门

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软件工具
作者:商业数据派
2021-12-30 14:08
在数字化升级需求爆发的当下,长期来看,商汤科技“赚钱”是早晚的事。资本市场考虑的,不是商汤等AI公司有没有价值,而是“市梦率”和实际价值之间的平衡。

文|张艺

来源|商业数据派(ID:business-data)

“终于等到你。”

12月30日,商汤科技挂牌上市,曲折上市路终于画上句号。

商汤最终发售价为每股3.85港元,处于3.85-3.99港元发行价区间的下限。不过,今日其开盘价为3.91港元每股,较发行价上涨约1.56%。以此计算,商汤科技市值为1301.34亿港元。开盘十分钟内,其每股股价最高涨至4.74港元,与开盘价相比最高涨幅超20%。

2019年,旷世科技率先冲刺IPO,开启了AI上市潮。奈何好事多磨,上市之路充满荆棘,递交IPO申请后,AI独角兽们并未迎来想象中的敲钟之喜,而是纷纷开始两年多的上市长跑之旅。

尽管,今年下半年,一波三折的AI独角兽上市路迎来新的曙光。但目前,旷视科技、云从科技等依旧未实现最后“鲤鱼跃龙门”的一步——挂牌上市。

(商汤办公楼,图片来源:旺龙)

今年8月27日,商汤科技向港交所递交招股书,意味着整个上市进程推进仅用了四个月。相比之下,商汤科技的上市周期已算“神速”。

在上市的四个月里,商汤科技也不乏“惊魂”时刻:上市挂牌临门一脚之时,被列入实体清单。

商汤科技原计划是:12月17日正式在港股挂牌交易。

但在12月10日,美国财政部将商汤科技列入“非SDN中国军工复合体企业名单”。被列入清单后,美国投资者将不能参与其公开市场股票及衍生品交易。

上市进程紧急刹车。

但仅3天之后,商汤科技发布公告表示,全球发售及上市将会延迟,不过IPO的决心是不会动摇的。

IPO之路生变,但战友同在。

美国政府的打击,一定程度上可能会影响市场对商汤科技的信心,不过并不伤害根本。据投资界报道,一家商汤机构股东在此事后表态,“在新的全球环境下,商汤必将发挥举足轻重的更大作用,在业务上迎来新的重大机遇。祝福商汤和团队一切都好,我们始终和商汤在一起。”

乘风破浪会有时,直挂云帆济沧海。

很快,商汤科技重振旗鼓——12月20日公布重启招股,12月30日挂牌上市。

12月23日中午12:00,商汤科技IPO截止认购。认购结束后,14家主要券商融资额为13.37亿港元,相当于公开募资额的2.23倍,这与6.61倍的预计申购倍数还是有一定差距。

不过,据12月29日的公告显示,公开发售部分,商汤科技获超额认购约5.18倍,这表明资本市场依旧看好其价值。

上市之路峰回路转,商汤科技何以令资本市场如此“信任”?

“高毛利”的秘诀

一千个公司心中有一千种AI生意的做法。

AI独角兽们虽然基本都在亏损,但却在毛利率上参差不齐。毛利率能体现出商业模式的不同,尤其是在核心价值是“算法”的人工智能公司,谁能在扩大营收规模的同时,保持住较高的毛利率水平,谁的真正“价值”就最高。

2018年至2020年,商汤科技的毛利率分别达到56.5%、56.8%、70.6%,更在2021年上半年增至73%。毛利同比增长率2019年为64.2%,2020年为41.5%。

尽管毛利增速下降,但是毛利率已经不断突破业内高水位。例如2020年,商汤科技毛利率为70.6%,旷视科技为33.11%,云从科技为43.21%,依图科技2020年上半年为70.99%,差距较大。

此前,华尔街见闻曾经引用某投资人的话:“全球大部分AI公司的毛利率都很低,毛利率一般都在50%-60%,而软件服务行业的毛利率在60%-80%以上。”

实际上,毛利高是软件服务商的基因。所以以软件产品为主的商汤科技和依图科技毛利增长均快速,且水平较高。

软硬件一体和软件交付是AI公司的两种产品交付模式。在AI产品落地之初,许多厂商采取软硬件一体的交付方式。

一方面,硬件可以作为软件的载体,可以让客户更容易接受使用;另一方面,硬件产品收费模式更直接,软件产品一般收取服务费,客单价相对较低、收款周期较长,而硬件产品可以一次性付费,单价高、回款快。

以旷视科技为例,在供应链领域,其提供整仓解决方案,自研机器人、无人叉车、AI堆垛机等硬件,硬件收入提升,营收也迎来大幅增长。不过,毛利率也因此下降,在2020年达到27.27%。然而其消费物联网业务成本以软件为主,毛利率可以达到80%左右。

商汤科技整个产品矩阵选择“轻装上阵”。

商汤科技软件平台的价格主要参考以下因素:所提供的AI模型的数目及模型复杂程度;软件平台所赋能的物联网设备的数目及类型;运行AI模型所需的上述硬件及计算资源;及部署及运维服务,是典型的软件服务模式。

其收入也主要来自软件销售,其中包括硬件成本及分包服务费的销售成本占比较低且逐年下降:2018年至2020年,销售成本占比为43.5%、43.2%、29.4%。随着解决方案的标准化水平不断提升,解决方案的交付成本占比会逐年下降。

商汤科技提到,将SenseCore的多种能力作为通用的AI-as-a-Service提供予客户,用于定制化的模型生产。“随着更大规模更多元化地使用我们的AI应用,客户将向我们采购更多的产品及服务,为公司带来经常性收入。”

从单一软件方案交付,到平台应用,商汤科技基于软件形态探索出了一条不用负重前行的商业模式。随着产品形态的成熟化,更容易出现规模化效应,长期价值也将逐渐凸显。

据数据显示,商汤科技以2020年11%的收入市场份额成为中国最大的计算机视觉软件提供商。

一则成绩单:截至2021年6月30日,其软件平台的客户数量合计已超过2,400家,其中包括超过250家《财富》500强企业及上市公司,119个城市以及超过30余家汽车企业,同时还赋能了超过4.5亿部手机及200多款手机应用程序。

不过,软件服务为主的产品对于落地场景非常挑剔,需要应用场景有一些硬件基础。这个特点从商汤科技的收入结构中可以看出:其核心的收入主要来自智慧商业,智慧生活、智慧城市、智慧汽车,相比一些制造业、农业等领域,这几大领域硬件基础设施成熟度较高。

而且值得一提的是,高毛利之下的软件服务也需要高粘性的客户,以及高频次的使用需求作支撑。只有服务价值不断拓宽,才能覆盖初始成本。

在四大应用场景中,商汤科技找到一个符合上述条件的选择——智慧城市。从收入比例上看,2020年上半年,智慧城市收入占比为26.9%,今年同期数据为47.6%,一跃超过智慧商业成为最大收入板块。

智慧城市迎来新增长,也多面向政府客户,可以保证长期稳定的收入。然而,软件服务的模式也会产生一定的问题:应收款项增加,周转天数增加。

“由于我们大部分收入乃产生自公共部门,一般特点为其内部财务管理及付款批核程序要求长付款周期。”商汤科技在招股书中表示,今年上半年的非智慧城市贸易应收款项收回了19.2%, 而智慧城市贸易应收款项只收回了3.0%。

目前,大客户群体的增加也是商汤科技长期价值的一个反馈。截至2018年、2019年、2020年及今年上半年,来自五大客户的收入分别占总收入的28.4%、26.3%、31.4%及59.3%。实际上,大客户也是高毛利的推动因素。

不过,值得一提的是,平台型软件的策略保证了客户的多元化,减少了对垂直行业客户的依赖程度,拓展了商汤科技更广的边界。商汤科技表示,将为其他客户(例如中小型企业)提供实惠的标准化产品和云计算服务。

实际上,商汤科技的毛利率持续增长下,已经不断在接近天花板,目前主要是通过规模化实现价值变现,逐渐进入从10到N的裂变阶段。

“值钱不赚钱”的争议

曾经,在一级市场,商汤科技的估值就直是业内佼佼者,随着一轮轮融资水涨船高。截至IPO前,商汤科技的历史融资轮次至少有10次,融资总规模近40亿美元,市场曾给出了120亿美元的估值。

一面是高昂的身价,一面却是巨额亏损。

亏损是曾经风光无限的AI独角兽们冲击二级市场时遇到的第一个门槛。随着各家披露招股书,亏损已经是AI公司的常态。

依图科技三年亏损超70亿,旷视科技累计亏损超150亿,独角兽也是吞金兽。

根据招股书, 商汤科技尚未实现盈利,2018年、2019年、 2020年及2021上半年其净亏损分别为34.33亿元、49.68亿元、121.58亿元和37.13亿元。

亏损额度在2020年再次创业内新高,背后的原因是研发成本持续高昂,以及商业化的低迷。

在研发成本上,2018-2020年以及2021年上半年,商汤科技研发开支分别为8.49亿元、19.16亿元、24.54亿元以及17.72亿元。2020年,研发成本占总收比达到71%,2021年上半年上升至107.3%。

对比2019年至2020年,研发成本的增速为28%,收入增速约为14%,前者增速为后者的两倍。这凸显了成本持续走高,商业化进度跟不上的问题。

众所周知,硬科技领域的王牌是创新技术人才。前不久,有媒体报道,OPPO芯片团队有几千人规模,平均年薪已经超过百万元,这些人大部分从华为海思和紫光展锐挖过来。粗略计算,每年仅人才成本一年就几十亿元。

豪华团队也是AI公司的门槛,商汤科技也是一个教授团队的故事。

近日,一则“商汤科技三名高管(徐立、王晓刚、徐冰)年薪11.92亿”的消息不胫而走。

有人质疑:工资这么高,成本能不高吗?

不过,据后续媒体报道,商汤科技高管的薪酬组成包括薪金及工资、酌情花红、以股份为基础的薪酬开支、社会保障成本、住房福利及雇员福利等。简单来说,这份“天价工资”包含了股份奖励。

据招股书显示,2020年,三人的薪酬总计分别为3.56亿元、1.62亿元、1.61亿元,其中亦包括“以股份为基础的薪酬开支”,分别为3.53亿元、1.58亿元、1.58亿元。但实际上,真实现金薪资也只是百万级,这个水平放在大厂也是正常。

尽管,“天价工资”并不似传闻中一样离谱,但是商汤科技研发投入持续居高不下也是实际问题。为进一步提升SenseCore的生产能力,商汤科技正在投资建设上海临港AIDC。

不过,作为硬科技创新企业,前期烧钱是难免的,钱花得值才是重点——形成的技术优势是否可以转化为产品优势。

“从熊彼得跳跃式的创新理论来看,可以把每一个技术细分,每一个时期都有一个非连续的点,每个技术从开始到真正推动经济发展,都要面临至少两个阶段,一个阶段是技术落地,第二个阶段是降低成本。”商汤科技联合创始人徐立曾表示,AI模型的生产成本在下降,商汤3年降低了300倍。

短期地密集研发来降低长期的技术成本也是长期价值中的重要一环。

经过大量投入,商汤科技在算法算力上都有一定的门槛。截至今年上半年,其制作的AI模型总数达到22,196个,总算力达到1.2百亿亿次浮点运算。

AI模型的量变会引起商汤科技产品能力的质变,不断增加其在各垂直行业的全面实用度。“我们通过将软件平台与客户的设备或IT基础设施集成,实现了以平台化的方式与客户互动。”招股书中透露。

据悉,客户可以通过其软件平台预览和集成日益增长的AI模型及应用,享受免代码的体验。交付的软件平台包括特定的AI模型及应用,同时软件平台也可以通过AI软硬一体的方案高效运行其AI模型。 

实际上,前期的重磅级研发如果可以获得一个实用、易用的AI产品,后续成本回收实际上只是时间问题。在数字化升级需求爆发的当下,长期来看,商汤科技“赚钱”是早晚的事。资本市场考虑的,不是商汤等AI公司有没有价值,而是“市梦率”和实际价值之间的平衡。

浪潮退去才知谁在裸泳。第一波资本热潮过去后,无法落地的概念性公司已被淘汰,上市热是AI领域的第二波浪潮,商业化能进一步加速的公司才是王者。

势乘资本Scale Partners合伙人刘英航也表示,硬科技创业无论技术迭代还是商业拓展都需要时间周期。从更长时间来看,AI行业仍然处于商业化的初期,在产业方向、核心团队、技术路径和商业模式都靠谱的情况下,技术创业项目一定有机会逐渐发展壮大,我们应该给予更多的时间和耐心。

虽然前路漫漫,但商汤科技在四小龙中率先上市,AI公司又有了新希望。

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