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注册制的双城记

香帅的金融江湖
2020-06-15 · 10:07
[ 亿欧导读 ] 注册制终于在沪深双城落地。
注册制,资本市场,核准制,金融改革,证券交易,注册制

文章来源于:香帅的金融江湖,原标题《注册制的双城记》,作者:香帅,图片来自“特定授权”

2020年6月的第二个周五超级不平静。

晚上和朋友吃饭,新闻正式确认新发地(北京最大的农贸产品批发市场,提供超过全京80%的蔬菜果蔬供应)检测出新冠病毒,两天3例确诊,均与此相关。相视一笑言,这恐怕是初夏最后的晚餐。果然,随即北京防疫措施全面升级,全北京的神经又被绷了起来。

这一天还发生了两件重要的事情,都和资本市场相关。一件关乎短期,在道指暴跌6.9%的外围环境中,A股低开高走,走出了相对独立的行情。假设没有北京疫情变化,这应该是短期一个良好的信号。

另一件则更重要,证监会官宣,从6月15日起,深交所开始受理创业板在审企业的IPO(首次公开发行)、 SEO(再融资),和M&A(企业并购)申请。这意味着,继2019年6月13日科创板开板,率先推出注册制以来,时隔一年,注册制终于在上海和深圳两城落地,“试点”规模继续扩大,向前迭代了一步

一直以来,A股上市公司的质量都被市场诟病。这个现象一般认为是市场“进出”制度之殇。进入的时候实行“核准”,由监管部门对上市公司进行资格审核,这使得“上市”在A股市场成为一种“资格”,监管部门拥有过大权力,市场筛选机制相对低效。同时,由于没有完善成熟的退市制度,上市之后,只要不“罪大恶极”,就相当于进了保险箱—— 上市名额的稀缺性和上市资格的“终身性”,让A股市场出现了N多像IPO堰塞湖、壳价值这样的怪现象。

2015年的时候,A股800多家公司排队要上市。最后只被“核准”上了77家,剩下800家都堵在那,这就是“IPO堰塞湖”—— 和北京摇号一样,有的人摇了十年,还没摇上号,自然就会出现车牌号的交易黑市。壳价值也是我们独有的现象—— 只要上市成功套现,以后经营不好,就上市公司这个“皮”也能卖个好价钱。2019年9月,上市不到2年的振静股份发布了一则重组上市的公告,预计变更公司实际控股股东。据财报披露,振静股份自上市以来,营收增速下滑非常明显,在2019年已经出现了负增长。这一行为,迅速引起了监管层的注意,在交易所问询函及市场各方重压之下,振静股份停牌两周之后,决定放弃“卖壳”,并调整重组方案。

这些问题都算是老生常谈了。上市的注册制和配套的退市制度也一直在讨论中。所谓“注册”,意思是说监管部门不负责审核资格,而只负责审查企业是不是合规,是否按监管要求进行了信息披露,以及这些信息披露是不是完整的真实。这从理论上来说是“市场化改革”的必要部分—— 如果一个企业各方面都合规,监管部门是没有权力无端否决你的上市融资要求的,否决或者支持是应该由投资者来决定的,即“市场用脚投票”

实行了注册制后,更多的企业能够通过形式审查获得上市融资的机会,有助于疏导IPO堰塞湖。更多企业通过IPO方式上市,就会意味着劣质公司的壳价值越来越低,辅以良好的退市机制,会使得资本市场真正完成“优胜劣汰”的过程,好公司活得久,价值高,烂企业被抛弃。

但是,要实现这些是有前提的—— 要有相关的制度设计。美国采用的是高度市场化的注册制,这不是一个单独的制度,而是证券法、公共事业控股法、信托契约法、投资顾问法等系列法律大框架下进行的。中国A股市场的问题根源恰恰在此—— 我们整个社会的信用制度基础建设都非常匮缺

一直到2020年,证券法才刚刚进行的大修改——之前的立法还是1998年通过的,和现在的金融实践已经有很大的差异,而且关于信托、资管等等的配套法律,都任重而道远。不说别的,上市公司造假或者错误引导投资者这些问题,长期以来都属于行政处罚范畴,到最后牟取暴利的行为都“罚酒三杯”,敷衍了事,反而助长了市场邪气。

《证券法》

除此之外,中介机构的建设,会计师事务所、律所、信用评级—— 这些资本市场的中介机构都处于非常初级的阶段,业务水平和信用度都不尽如人意。

这也是中国在注册制的推进上只能采取渐进式的原因。

2017年金融去杠杆,对市场进行整顿治理的同时,各个方面的立法工作也在持续进行中:2019年《证券法》修订通过,并于2020年3月实施。新《证券法》探索建立集体诉讼制度,允许投资者保护机构接受50名以上投资者的委托作为代表人参加诉讼,以加强投资者保护和权利救济。

在这种基础设施配套在稳步进行的情况下,又遇到中美贸易摩擦加剧,中国国内对科技创新的需求更加迫切的2019年,科创板才得以在上海快速落地,注册制也籍此开始进入“试验阶段”。

一年试点下来,市场基本稳定。这才有了2020年的证券法,正式宣布中国证券市场将逐步实施注册制。同年4月,证监会宣布注册制将在创业板开始实施——

至此,中国资本市场的沪深双城,都开始正式逐步进入“双轨制时代” —— 科创板和创业板,分别代表着两个市场的“注册轨”。这是自2005年股权分置改革以来,中国资本市场迄今在“市场化”最大的一步迈出

对于这样的步子,市场用价格做了反应:从4月17号至今,沪深300指数和ST概念指数的涨跌幅度分别是5.77%-7.64%,垃圾企业的“壳”价值在逐渐退潮当中。

当然,这不意味着IPO堰塞湖和壳价值的马上完全消失—— 所谓渐进式,就是迭代试错,小步快跑的模式。

路还漫长,但,毕竟已经在路上。

附:创业板与注册制实施历程

2009年10月23日,创业板在深交所开板。

2015年4月21日,证券法修订草案第一次审议,提出确立股票发行注册法律制度。

2018年11月5日,习近平主席在首届进博会开幕式上表示,将在上交所设立科创板并试点注册制。

2019年6月13日,科创板开板。

2019年12月24日,第四次审议证券法,指出“科创板注册制改革主要制度安排基本经受住了市场检验”。12月28日,证券法表决通过,于2020年3月1日实施。

2020年6月12日,创业板改革并试点注册制相关政策发布。

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