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中芯国际:2020H1业绩与股价表现背离,一个原因两个关键点

马晓龙Amos
2020-08-31 · 16:46
[ 亿欧导读 ] 中芯国际目前仍然被高估,未来股价进一步下跌,回归理性的可能性较大。
中芯国际,研发,半导体,市盈率,股价,芯片制造

作者:马晓龙Amos,图片来自“特定授权”

2020年8月27日晚,中芯国际发布了2020H1财报,营业收入131.6亿元,归属母公司净利润约3.9亿元,双创历史新高;毛利率23.5%,同比增长2.5个百分点。

 单从这几个指标来看,中芯国际交出了一份漂亮的“答卷”,不少投资者开始在东方财富股吧发表“中芯国际明天涨停”的观点。

 截至2020年8月28日收盘,中芯国际股价下跌0.67%,收于66.78元,总市值5138亿元。事实上,中芯国际自7月16日在科创板发行上市以来,股价一路下滑,较发行当天市值最高点蒸发了1600亿元。

 亿欧认为,中芯国际目前仍然被高估,未来股价进一步下跌,回归理性的可能性较大。同时,投资者不应仅仅关注中芯国际财报中的营业收入、归母净利润、毛利率等会计数据,还应该关注财务指标中的基本每股收益和经营业绩中的研发费用。

 原因在于:根据基本每股收益,可以估算出市盈率,从而判断中芯国际是否被高估;根据研发费用,可以看出中芯国际在研发方面的投入力度,一定程度上可以反映其研发实力。

 一个原因:市盈率高企,中芯国际仍被高估

据中芯国际2020H1财报,上半年基本每股收益0.26元,假设下半年营业收入同比增速与上半年一致(16%)、下半年基本每股收益同比增速与同期营业收入增速一致,则下半年基本每股收益0.3元,2020年全年基本每股收益0.56元。

2020年8月27日收盘,中芯国际科创板收于66.78元,从而计算得动态市盈率为120;同期,中芯国际港股动态市盈率为62,比价(A/H)为2.95,华虹半导体为43、台积电为27、英特尔为9。

 不管中芯国际科创板与其港股还是同业进行对比,市盈率都偏高,股价走低有其合理之处。

 关键点一:研发投入不足

中芯国际所处的半导体行业,芯片制造领域,属于资本、技术密集型产业。在科创板募集资金525亿元,中芯国际表示,将用于“12英寸芯片SN1项目、先进及成成熟工艺研发项目储备资金以及补充流动资金。”

 该领域的“头号玩家”台积电,2019年的研发费用占营收的比重虽然仅为9%,但研发费用高达29.6亿美元(约合211亿元),同期中芯国际仅为47亿元,约为台积电的1/4。

 单就中芯国际自身来讲,2020H1研发投入22.78亿元,同比仅增长1%,与去年同期相比几乎没有明显变动;研发费用占营收的比重,从2018H2的最高比值24%,下滑至2020H1的17.31%,甚至不到恒生电子(36.63%)的1/2,成为2018H2-2020H1中的最低比值。

 2015H1-2020H1中芯国际研发/营收比重变动

值得关注的是,2020H1,中芯国际实现归母净利润13.86亿元,同比增长3.3倍;归母净利润并没有为负值,中芯国际可以考虑投入更多资本用于研发。

亿欧曾在《上市首月,市值蒸发1700亿元,资本能否解的了中芯国际之困?》这篇文章中,阐述了“芯片制造领域,砸钱不是万能的”观点,但如果不通过巨量资金的持续稳定投入,中芯国际将很难完成技术积淀和追赶。

 除了研发的资本投入,在研发人员方面,中芯国际更是任重道远。

2019年,中芯国际共有2530名研发人员,占员工总数的16.02%,平均薪酬36.7万元;而台积电共有6534名研发人员,占员工总数的12.70%,平均薪酬50万元以上。

虽然从研发人员比例上来看,中芯国际占比较大,但从绝对数量和平均薪酬上,台积电拥有明显优势。

 不仅如此,在高层次员工占比方面,中芯国际硕士及以上学历员工占比仅为20.52%,而台积电为80%。

 借助研发的资本和人员投入,2020年8月25日,台积电在其第26届技术研讨会上,宣布将在台湾新竹建设新的研发中心,投入8000名工程师攻克2nm制程。

与之形成鲜明对比的是,曾有媒体报道,中芯国际一线工程师的平均薪资不到15万元,或将成为中芯国际员工高流失率的重要因素。据中芯国际《2019年企业社会责任报告》数据,2019年员工流失率为17.5%,在流失的员工中,上海员工高达50%,年龄低于30岁的员工占比68.6%。 

研发投入不足,人才流失成患,给中芯国际追赶台积电增加了不少变量。 

关键点二:北美市场收入停滞

在中芯国际2020H1财报中,还有一个数据值得关注——北美营收(总公司位于美国,客户来自全球)30.42亿元,同比增长为0,占总营收比重的23.1%,是仅次于中国内地及香港的第二大营收板块。

 2015-2020H1中芯国际北美地区营收情况

但从2017年开始,中芯国际北美地区的营收逐年下降,占总营收的比重也持续降低。亿欧认为,虽然中芯国际北美地区面对的客户来自全球,但由于其总部在美国,在美国持续打压中国高科技芯片公司的背景下,中芯国际在北美地区的生产和销售不可避免的会受到影响。

失之东隅,收之桑榆。

中芯国际在中国内地及香港地区的营收占比自2015年的47.69%,逐步上升至2019年的59.39%,可以预见,中国内地及香港地区对中芯国际的营收贡献会越来越大。

与营收相匹配的是,中芯国际将有较强动机收缩战线至国内市场。

没有明显利空消息,股价再次下跌

截止发稿,2020年8月31日收盘,中芯国际港股下跌3.30%,每股收于24.9港元;中芯国际科创板下跌0.15%,每股收于66.68元。

在消息面上,没有明显利空消息,但中芯国际港股和科创板双双下跌,除了大盘的带动作用,中芯国际或将“趁机”回调,从某种程度上,也应证了前文分析所得“中芯国际目前仍然被高估,未来股价进一步下跌的可能性较大”,投资者需要有所预期。

作为投资者,我们不仅需要关注中芯国际的股价走势与市值变动,更重要的,需要关注中芯国际的研发实力、财务和会计数据,真正读懂它,避免被其股价走势和负面宣泄所误导。

推荐阅读:

上市首月,市值蒸发1700亿元,资本能否解的了中芯国际之困?

本文来源于亿欧,原创文章,作者:马晓龙Amos。转载或合作请点击转载说明,违规转载法律必究。

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